سقوط قیمت سهام: بحران تعیین ارزش با اطلاعات غیرملموس مالی

امین حاجیان‌نژاد استادیار حسابداری دانشگاه اصفهان به دنبال کاهش مداوم ارزش سهام از تابستان تا‌کنون، عده زیادی از سهامداران به ویژه جدیدالورودها متضرر شدند و اعتماد به بورس خدشه‌دار شد. دلایل زیادی برای این سقوط قیمت‌ها توسط کارشناسان ذکر شده است که حباب قیمت‌ها یا عدم حمایت نهادهای وابسته به دولت از جمله آنها بوده است. اما بد نیست از منظر حسابداری و گزارشگری مالی نیز موضوع بررسی شود. آنچه در گزارشگری مالی شرکت‌ها و در بخش یادداشت‌های پیوست صورت‌های مالی می‌آید، تقریبا منطبق بر استانداردهای بین‌المللی گزارشگری است و شاید به همین دلیل تلاشی برای برخی از شفاف‌سازی‌هایی که مورد نیاز محیط اقتصادی ایران است ولی در سایر کشورها ممکن است مصداق نداشته باشد، انجام نشده است. شفافیت اطلاعاتی در فرآیند ارزش‌گذاری شرکت‌ها، موضوعی است که باید بیشتر مد نظر قرار گیرد.

در سال‌های گذشته با وجود کاهش سودآوری واقعی (سود تورم‌‌زدایی شده) بسیاری از شرکت‌ها، قیمت سهام آنها چند برابر شده است و نسبت P/ E شرکت‌ها از ملاک‌های تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران، افزایش چشمگیری داشته است. ولی این موضوع الزاما به مفهوم ارزش های حباب‌گونه و بی‌پشتوانه نیست. آنچه محیط اقتصادی ایران را از بسیاری از کشورها متفاوت می‌کند، اجماع عمومی بر ارزش‌های جایگزینی و انحلال (فروش کنونی) است. مثال بارز آن در بخش مسکن مشهود است، در نظر اکثریت جامعه افزایش قیمت زمین منطقی و ملاک مقایسه تورم است.

برای ساختمان(آپارتمان) هم ارزش جایگزینی مصالح و تجهیزات و دستمزدها در شرایط موجود ملاک قرار می‌گیرد. به همین دلیل در هیچ برهه‌ای از دو دهه گذشته، شاهد افت دائمی قیمت مسکن نبوده‌ایم چون باور عمومی رشد قیمتی آنها را منطقی می‌داند و نکته حائز اهمیت اینکه بر مبنای ارزش دلاری، در مقاطعی از زمان، قیمت زمین در تهران و برخی از شهرهای بزرگ با قیمت‌ شهرهای معروف کشورهای صنعتی برابری داشته  یا حتی بیشتر بوده است ولی این موضوع سبب تصور حباب در قیمت زمین و مسکن در ایران نشده است چون سرمایه‌گذار ایرانی، ملاک های دیگری برای ارزش گذاری پذیرفته است و عرضه و تقاضا هم توجیه کننده علت شده است. حال برای شرکت‌های بورسی داستان بر چه اساس است.

 ارزش گذاری، بر مبنای سودآوری به ویژه سودعملیاتی منطبق بر تئوری‌های مالی پذیرفته شده است ولی متاسفانه به فروض اولیه آن توجهی نمی‌شود. در یک اقتصاد آزاد با تورم بسیار اندک و بازار رقابت نیمه کامل و کامل، استفاده از این نوع ارزش‌گذاری منطقی است. از جنبه حسابداری نیز تداوم فعالیت خود توجیه کننده ارزش‌گذاری سودمحور است. با وجود ثبات قیمت‌ها، نه قیمت دارایی‌های ثابت افزایش می‌یابد و نه شرکتی می‌تواند از محلی غیر از فیلد اصلی فعالیت خود سود هنگفتی را نصیب سهامدارانش کند. در ایران موضوع متفاوت است بسیاری از شرکت‌ها در بازار انحصاری فعالیت می‌کنند و از حمایت‌های دولتی هم برخوردار هستند و از طرف دیگر مقادیر زیادی زمین و ساختمان دارند که ممکن است چند دهه پیش خریداری کرده باشند و حتی امکان فروش بخشی از آنها بدون آسیب به فعالیت اصلی آنها وجود داشته باشد.با توجه به افزایش چند صدبرابری  قیمت زمین می‌توان تصور کرد تا چه میزان سودآوری شرکت ممکن است تغییر کند. پس الزاما توان سودآوری تعیین کننده ارزش نیست. مهم‌تر اینکه برای یک سرمایه‌گذار که رونق بقیه بازارها را بر مبنای ارزش جایگزینی توجیه می‌کند، بورس نیز استثنا نیست.

به عبارت دیگر ارزش دارایی‌های ثابت یک شرکت به ویژه ارزش جایگزینی ماشین‌آلات و قیمت زمین‌ها و ساختمان‌های آن ممکن است بیشتر از سود جاری شرکت حائز اهمیت باشد چون سرمایه‌گذار می‌خواهد بداند چیزی که خریده است در زمان کنونی چقدر پشتوانه دارایی فیزیکی و ملموس دارد(نه صرفا دارایی مالی(سهام) که صرفا یک سند است و نه چیز دیگر). ولی متاسفانه این اطلاعات اصلا گزارش نمی‌شود. در یادداشت‌های پیوست صورت‌های مالی به ریز سرمایه‌گذاری‌ها از نظر مالی اشاره می‌شود  یا بهای دارایی‌های ثابت که غالبا بهای تمام شده چند سال گذشته است، افشا می‌شود منتها آنچه سرمایه‌گذار و تحلیلگر نیاز دارد مقادیر فیزیکی دارایی‌ها و توان عملیاتی تجهیزات و ماشین آلات است که بتواند با برآورد، ارزش آنها را به‌روز کند و قیمت ذاتی جدیدی را تخمین بزند. مثلا برای یک سرمایه‌گذار بسیار حائز اهمیت است که شرکت چه مقدار زمین و ساختمان و چه موقعیت منطقه‌ای و جغرافیایی در اختیار دارد، یا اینکه بهای تمام شده آن در زمان خرید چه بوده است، زیرا می‌تواند با یک تقریب ارزش آنها را روزآمد کند.  یا ماشین‌آلاتی که شرکت استفاده می‌کند چه مقدار ارزبری داشته است تا بتواند ارزش جایگزینی آن را بر مبنای نرخ ارز برآورد کند. متاسفانه این اطلاعات افشا نمی‌شود و سرمایه‌گذار درگیر سوءاستفاده رانت‌های اطلاعاتی و شایعات می‌شود چون می‌خواهد بسته‌ای سربسته را قیمت گذاری کند و چون اطلاعات ملموس و قابل درک ندارد با یک شایعه خریدار می‌شود و با شایعه دیگر فروشنده.

 در پایان با ذکر یک مثال نظر خوانندگان محترم را جلب می‌کنم: در سال‌های گذشته یکی از اولویت‌های اقتصادی دولت گسترش و توسعه نیروگاه‌های برق برای تامین انرژی بخش‌های خانگی، کشاورزی و به ویژه صنعتی بوده است. نیروگاه‌هایی که  با سرمایه‌گذاری‌های حداقل چند صدمیلیونی ساخته شده‌اند و فناوری ساخت اغلب آنها نیز منطبق بر ملاک‌های برتر جهانی است. با این وجود سهام شرکت‌های تولید انرژی شاید افت شدید قیمتی داشته‌اند.اما با یک برآورد از ارزش جایگزینی آنها و مقایسه با قیمت‌های کنونی شاید سرمایه‌گذاران بتوانند منطقی‌تر و با اجماع‌نظر بیشتر تصمیم گیری کنند و این امر مستلزم اجبار افشای اطلاعاتی جدید و برمبنای ارائه اطلاعات فیزیکی و غیرمالی در یادداشت‌های توضیحی صورت‌های مالی است که برای شرکت‌ها تهیه و ارائه آنها کار پرهزینه و مشکلی نیست و مهم‌تر اینکه به قطع سیطره باندهای سوءاستفاده ازسرمایه‌گذاران و سهامداران می‌انجامد و ثبات سرمایه‌گذاری در بورس را تا حد زیادی تضمین می‌‌کند. با این اطلاعات سرمایه‌گذار می‌تواند ارزش‌های ترازنامه‌ای (صورت وضعیت مالی) را که ملاک اصلی تعیین ارزندگی سهام است و حسابداری نمی‌تواند آنها را به روز کند، با برآورد منطقی به ‌ارزش‌های متعارف تبدیل کند و با وجود اطلاعات ملموس برای تصمیم‌گیری سرمایه‌گذار دیگر نیازی نیست دولت و نهادهای وابسته قیمت‌های سهام شرکت‌ها را تضمین کنند یا این تلقی را برای مردم ایجاد کنند. همان‌گونه که در بخش مسکن یا خودرو، سرمایه‌گذاران این انتظار را نداشته و ندارند.