راهکارهای تامین مالی برای «جاماندگان از بورس» بررسی شد
انزوای بورس‌های نامتعارف
بررسی گزارش منتشر شده توسط سازمان بورس و اوراق بهادار تهران تحت عنوان «تجربه بورس‌های اوراق بهادار در انجام معاملات شرکت‌های فاقد شرایط پذیرش» نشان می‌دهد، در شرایطی که بازار سهام اصلی کشورها اصولا قوانین سختگیرانهای مانند سطح بالای حداقل سرمایه، میزان سهام شناور و تعداد سهامداران جهت پذیرش شرکت‌ها را اعمال می‌کنند، برخی کشورها در این میان دست به تشکیل بازاری با قوانین به‌نسبت سهل‌گیرانه زده‌اند تا راه را برای بخش گسترده‌تری از شرکت‌ها جهت عرضه سهام خود و تامین مالی از این طریق باز کنند. طبیعی است که در این شرایط انواع ریسک‌ها در بازار مذکور شدت می‌گیرد. بنابراین با اعمال فیلترهایی مانند محدودسازی ورود به بازار تنها برای سرمایه‌گذاران حرفه‌ای یا تایید بیانیه ریسک توسط آنها، سعی می‌شود این ریسک‌ها پوشش داده شود. در ادامه به تجربه برخی کشورها از جمله ایران در تاسیس این نوع بازارها پرداخته می‌شود.
سه بازار با یک هدف
بورس نامتعارف استانبول شامل سه بخش «بازار خصوصی»، «سامانه معاملات پیش‌بازار» و «بازار سرمایه‌گذاری جسورانه» است.
بازار خصوصی در سال ۲۰۱۴ میلادی راه‌اندازی شد. در این بازار شرکت‌های غیر‌عمومی (شرکت‌های با مسوولیت محدود و شرکت‌های تضامنی غیر‌عمومی) سهام خود را عرضه می‌کنند. مهم‌ترین ویژگی این بازار عدم‌الزام افشای اطلاعات بااهمیت و قانون بازار سرمایه است. شرکت‌هایی را که در این بازار فعالیت می‌کنند می‌توان به دو گروه تقسیم کرد. گروه اول شرکت‌های استارت‌آپی هستند که بیش از شش‌ماه و کمتر از پنج‌سال از عمر تاسیس آنها می‌گذرد و گروه دوم شرکت‌های نوآور و در حال رشدی هستند که حداقل دوسال سابقه فعالیت دارند و دارایی آنها نیز بیش از ۵میلیون لیر است.
با توجه به ریسک این بازار تنها افراد حقیقی و حقوقی واجد شرایط، مجوز فعالیت در این بازار را دریافت می‌کنند. پلتفرم این بازار امکان ارسال تمایل سرمایه‌گذاری توسط سرمایه‌گذار را فراهم می‌کند و شرکت‌ها می‌توانند نسبت به رد یا قبول این پیشنهاد تصمیم‌گیری کنند. در «سامانه معاملاتی پیش‌بازار» سهام شرکت‌های عمومی پذیرش‌نشده در بورس به صورت بلوک‌های حراج سهام طی زمان‌بندی مشخص عرضه می‌شود. مهم‌ترین ویژگی این بازار دامنه نوسان ۱۰درصدی حول آخرین قیمت حراج است. در این بازار فعالان ملزم به تایید بیانیه ریسک هستند. بازار سرمایه‌گذاری جسورانه تنها برای سرمایه‌گذاران حرفه‌ای طراحی شده است و فاز‌های معاملاتی آن مانند بازار عادی سهام استانبول است.
بازار خصوصی بورس نزدک
از سال ۲۰۱۳ و پس از تاسیس «بازار خصوصی بورس نزدک»، شرکت‌هایی که شرایط پذیرش در بورس اصلی نزدک (NASDAQ) را نداشته‌اند، این امکان را یافتند تا بتوانند با تایید بیانیه ریسک (پروتکل دوم) و حضور در بازار یادشده، با حفظ ماهیت خصوصی خود به عرضه سهام و تامین مالی بپردازند. معاملات در این بازار از چهار راه مختلف صورت می‌گیرد.
راه اول مزایده سهام است. خریدارانی که قصد خرید سهام را دارند با استفاده از پلتفرم معاملاتی تعبیه‌شده، با نظارت کامل شرکت جهت مدیریت بهینه سهام خود، پیشنهادهای خود را ارائه کرده و دست به خرید و فروش می‌زنند. راه دوم، انواع حراجی‌هاست که دومین راه برای فراهم کردن شرایط معامله در این بازار است. شرکت‌ها با برگزاری انواع حراج مانند حراج هلندی یا نزولی، حراج انگلیسی یا صعودی، حراج سمت خریدار (که شرکت در آن کف و سقف قیمت را تعیین می‌کند)، حراج سمت فروشنده (که صرفا برای کشف قیمت از سوی فروشندگان است) و در نهایت حراج سفارشی (که در آن بسته به نیاز عرضه‌کننده سهام، ترکیبی از حراج‌های مختلف استفاده می‌شود)، دست به عرضه سهام خود می‌زنند.
در ادغام و تملک شرکت که سومین سازوکار معاملاتی بازار خصوصی بورس نزدک است، بر جایگزینی سرویس الکترونیکی با فرآیند طولانی مستندات کتبی تاکید می‌شود. در نهایت در راه چهارم یعنی معاملات بلوک، با ارزش‌گذاری حداقل ۵میلیون دلاری، امکان معاملات برای سهامداران خصوصی مجاز فراهم می‌شود.
بازاری به گستردگی اتحادیه اروپا
در سال ۱۹۸۰ بازاری با نام «بازار شرکت‌های پذیرش‌نشده» تاسیس شد تا برای شرکت‌هایی با سهام آزاد زیر ۲۵درصد فرصت جذب سرمایه‌گذار را فراهم کند. ۱۵سال بعد و در سال ۱۹۹۵ «بازار سرمایه‌گذاری جایگزین» راه‌اندازی و مدیریت آن به بورس لندن سپرده شد تا محیطی برای شرکت‌های متوسط و کوچک در سطح اتحادیه اروپا فراهم کند. شاخص‌ترین ویژگی این بازار، معافیت آن از قواعد سختگیرانهای مانند حداقل سهام آزاد شناور، حداقل ارزش بازار و سابقه سوددهی است. این سازوکار شرکت‌ها را در حوزه‌های ملاحظات اولیه فنی و الزامات قانونی تایید و آنها را ملزم به ایجاد تعهدات مستمر گزارش‌دهی می‌کند.
بازار نوظهور بورس ملی هند
راه‌حل هند برای مشکل ذکرشده، ایجاد «بازار نوظهور بورس ملی هند» بود. این بازار، سازوکارهایی مانند فیلتر افراد حرفه‌ای با شاخص‌هایی مانند داشتن حداقل سرمایه، در دسترس بودن اطلاعات مالی و حداقل ۵۰سرمایه‌گذار برای شرکت‌ها، ریسک این بازار را کاهش می‌دهد که این معیار‌ها در مقایسه با بازار اصلی بورس هند سهل‌گیرانه‌تر هستند. این بازار استفاده از سبدگردانان را الزامی می‌داند که در بازار نایلکس (بازاری مشابه در مصر) با نام مشاوران مجاز شناخته می‌شوند. بازار نام‌برده در سامانه معاملات بورس اصلی مصر ایجاد شده و قوانینی دست‌وپاگیر ندارد تا شرکت‌ها بتوانند از پتانسیل تامین مالی بورس، حداکثر بهره را ببرند.
در گام بعدی بورس مصر بازاری جدید با نام بازار خارج از بورس (OTC) ایجاد کرده و وظایفی مانند تایید سفارش‌های الکترونیکی و سازوکار انتقال مالکیت را به آن سپرد.
بازار توافقی فرابورس
از ۱۵ مهر ۱۴۰۲ و پس از تاسیس «بازار توافقی فرابورس» بازار سرمایه ایران نیز گامی مهم در رسیدن به این هدف مالی برداشت. این بازار، مانند آنچه در دیگر نقاط جهان شکل گرفته است، برای سهام آن دسته از شرکت‌هایی است که نماد آنها در بازارهای بورس یا فرابورس پذیرفته نشده یا لغو پذیرش شده‌اند. قوانین مصوب این بازار فعالیت را به حقوقی‌ها و حقیقی‌هایی منحصر کرده است که بیانیه ریسک را تایید کرده‌اند. هرچند صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله (ETF) یا صندوق‌های مبتنی بر صدور و ابطال سهامی، مختلط و درآمد ثابت، از معامله در این بازار محروم هستند. برای جلوگیری از سفته‌بازی در این بازار امکان نوسان‌گیری روزانه وجود ندارد. ۱۰نماد در بازار توافقی فرابورس با ارزش بیش از ۴۶۵همت عرضه شده‌اند که ۵نماد مربوط به گروه شرکت‌های سرمایه‌گذاری است که به‌تنهایی ۹۴درصد ارزش این بازار را شکل داده‌اند. با این حال به نظر می‌رسد، با توجه به فلسفه شکل‌گیری این نوع بازارها و جایگاه فعلی بازار توافقی فرابورس در ایران، همچنان راهی طولانی جهت توسعه بیشتر این بازار در پیش‌روست. همچنان مهم‌ترین چالش شرکت‌های خصوصی در اقتصاد ایران، نقدینگی است و بازار سهام در ایران با قوانین سختگیرانه، امکان رفع این مانع را ایجاد نمی‌کند. تجربه جهانی نشان می‌دهد که در صورت حمایت سیاستگذار از بازار مذکور، سرمایه‌گذاران از آن استقبال می‌کنند و شرکت‌های خصوصی می‌توانند با ورود به این نوع بازار از مزایای آن حداکثر بهره را ببرند.
